Outro passo em direção ao endurecimento das políticas - com uma advertência

Por Jason England e Daniel Siluk

Os Gestores de Portfólio Jason England e Daniel Siluk acreditam que, embora a decisão do Federal Reserve (Fed) de aumentar as taxas de juros tenha sido bem telegrafada e justificada, o mercado provavelmente está superestimando o compromisso do banco central dos EUA com o aperto agressivo.

Principais conclusões:

• Como esperado, a aceleração da inflação forçou o Federal Reserve (Fed) a iniciar seu primeiro aumento de 25 pontos-base (bps) da taxa deste ciclo, terminando assim a política de taxa de juros durante a era pandêmica de zero por cento.
• Em nossa opinião, a alta inflação colocou o Fed em um caminho difícil e aumentou o risco de erro político, com dois resultados potenciais (desacelerar o crescimento e incorporar expectativas de inflação mais altas) competindo pela hegemonia. 
• Com nossa expectativa de que a política monetária dos Estados Unidos acabará se revelando mais flexível do que muitos esperam, acreditamos que os títulos com prazos mais longos continuam em risco de manter a pressão inflacionária.

Em um movimento bem telegrafado, o Federal Reserve (Fed) aumentou sua taxa referencial de juros overnight em 25 pontos-base (bps) na quarta-feira para uma faixa de 0,25% a 0,50%. E, como consta em sua pesquisa "Dots", que registra a projeção de cada funcionário do Fed para a taxa de fundos federais, o Banco Central estadunidense aumentou a sete as elevações para este ano e quatro para 2023. Na pesquisa de dezembro, estas expectativas eram de três subidas em cada um destes anos.  

Embora alguns possam interpretar isto como uma continuação da mudança em direção a um viés hawkish, nós somos mais cautelosos. Acreditamos que os sete aumentos de 25 bps no mercado de futuros para este ano representam realmente um limite máximo de aumentos potenciais e que é improvável que este cenário se concretize.  Além disso, a atual pesquisa de Dots vem com uma considerável ressalva: houve menos membros votantes na reunião desta semana devido à transição em curso na composição da liderança do Fed, e nenhum dos indicados pelo presidente dos Estados Unidos, Joe Biden, havia ocupado seu lugar. É importante ressaltar que acreditamos que eventuais novos membros se inclinarão para uma postura mais dovish, reforçando nossa visão de que as expectativas do mercado se anteciparam à realidade. Vale lembrar que durante todo o mandato do presidente do Fed,  Jerome Powell, quando lhe foi dada a escolha entre dois caminhos - e não tendo sido golpeado por um aumento da inflação recorde em várias décadas - ele optou por uma maior acomodação.

Sobre a inflação

A realidade que o presidente Powell não tem conseguido evitar é que a inflação continue avançando. Em fevereiro, tanto a inflação total como os principais índices de preços ao consumidor nos Estados Unidos atingiram altas de várias décadas - 7,9% e 6,4%, respectivamente.  As expectativas do mercado para o aumento de preços se aproximarem da faixa preferida do Fed de 2,0% a longo prazo parecem ser reduzidas. Espera-se que a inflação média seja de 3,6% nos próximos cinco anos com base no mercado de Títulos de Proteção à Inflação (TIPS) do Tesouro dos Estados Unidos. Para um horizonte a 10 anos, a média é uma modesta e moderadamente menos dolorosa de 2,95%. Interpretamos estes níveis elevados como o crescente reconhecimento do mercado de que o Fed será mais tolerante a um ritmo de inflação raramente visto nos Estados Unidos nas últimas três décadas.

A natureza deste surto de inflação, que tem sido agravada pelos recentes eventos geopolíticos, amplifica nossas preocupações sobre o potencial de erro da política monetária. Os formuladores de políticas devem realizar um perigoso ato de equilíbrio. Caso o Fed aperte demais, a economia dos Estados Unidos poderá entrar em recessão. Se ficar atrás da curva e as expectativas de inflação mais altas se tornarem arraigadas, as avaliações dos títulos poderão ficar sob pressão, porque vai exigir maiores descontos para compensar a diminuição do valor dos fluxos de caixa futuros.

Cautela necessária

A mudança forçada na postura do Fed, no entanto, significa que o período de "maior incerteza política" foi provavelmente prolongado. Nosso ponto de vista é que o Fed fará todas as tentativas para proceder com cautela. No entanto, esta mesma cautela pode levar a uma volatilidade ainda maior nas taxas mais antigas à medida que o risco de inflação mais alta do que a tendência se torna uma fixação na mente dos investidores.

Consequentemente, acreditamos que os investidores devem tratar a exposição - ou duração - às taxas de juros com cautela. Títulos mais antigos, em nossa opinião, parecem mais vulneráveis a uma volatilidade elevada. E dada a relativa planicidade da curva de juros, o retorno incremental para manter prazos mais longos de vencimentos pode não compensar o maior risco. Finalmente, a incerteza geopolítica decorrente dos eventos na Ucrânia reforça ainda mais nossa opinião de que agora não é o momento de assumir qualquer risco indevido na alocação da renda fixa.

Ponto de base (bp) é igual a 1/100 de um ponto percentual. 1 bp = 0,01%, 100 bps = 1%.

A duração mede a sensibilidade do preço de um título às mudanças nas taxas de juros. Quanto maior a duração de um título, maior será sua sensibilidade às mudanças nas taxas de juros e vice-versa.

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